印刷與包裝行業(yè)的盈利取決于成長(zhǎng)與周期、政府與市場(chǎng)、成本與收入三大博弈。 

　　博弈一針對(duì)行業(yè)的投資邏輯：印刷行業(yè)屬于成長(zhǎng)性行業(yè)，利潤(rùn)主要是由需求決定；包裝行業(yè)屬于周期性行業(yè)，利潤(rùn)主要是由毛利率決定。博弈二針對(duì)印刷行業(yè)需求的主導(dǎo)因素：出版印刷、票據(jù)印刷和煙標(biāo)印刷三大細(xì)分板塊的需求分別由市場(chǎng)主導(dǎo)、政府與市場(chǎng)共同主導(dǎo)、政府主導(dǎo)。博弈三針對(duì)包裝行業(yè)毛利率的決定機(jī)制：毛利率的變化取決于成本和收入在周期上的振幅差異和時(shí)點(diǎn)差異。

　　印刷業(yè)：成長(zhǎng)有限，看好煙標(biāo)

　　出版印刷需求由市場(chǎng)主導(dǎo)，增長(zhǎng)速度低于5%；票據(jù)印刷需求由政府和市場(chǎng)共同主導(dǎo)，增長(zhǎng)速度與GDP 同步；煙標(biāo)印刷需求由政府主導(dǎo)，增長(zhǎng)速度在8%左右。因此，印刷業(yè)的投資機(jī)會(huì)來自政府主導(dǎo)的需求增長(zhǎng)：一是彩票市場(chǎng)的發(fā)展；二是卷煙行業(yè)的整合。

　　包裝業(yè)：板塊輪動(dòng)，機(jī)會(huì)長(zhǎng)存

　　成本和收入在周期上的博弈結(jié)果是：紙包裝行業(yè)的毛利率主要來自于周期振幅的差異，而塑料包裝和金屬包裝行業(yè)的毛利率主要來自于周期時(shí)點(diǎn)的差異。短期來看，金屬包裝和紙包裝的防御性品種具有投資機(jī)會(huì)；長(zhǎng)期來看，包裝龍頭將受益于產(chǎn)業(yè)鏈延伸和行業(yè)整合。

　　投資建議

　　我們給予行業(yè)“中性”評(píng)級(jí)，并認(rèn)為周期內(nèi)外存在著長(zhǎng)期和階段性的投資機(jī)會(huì)。長(zhǎng)期的投資機(jī)會(huì)來自行業(yè)整合，推薦永新股份和勁嘉股份，建議關(guān)注東風(fēng)股份和鴻博股份；短期的機(jī)會(huì)來自成本下降，推薦萬順股份、上海綠新和麗鵬股份。

　　報(bào)告的創(chuàng)新點(diǎn)

　　在印刷與包裝產(chǎn)業(yè)屬性復(fù)雜和投資邏輯不清晰的背景下，我們開創(chuàng)了從三大博弈來分析行業(yè)盈利和投資邏輯的研究體系，并對(duì)核心觀點(diǎn)進(jìn)行了詳實(shí)的理論闡述和嚴(yán)謹(jǐn)?shù)膶?shí)證檢驗(yàn)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下滑、原材料價(jià)格反彈。