2012年將是紙業(yè)中長(zhǎng)期改善的起點(diǎn)，邏輯在于：1、需求穩(wěn)定增長(zhǎng)：中國(guó)的造紙行業(yè)是一個(gè)消費(fèi)、生產(chǎn)在國(guó)內(nèi)，原料在國(guó)外的市場(chǎng)，這使得紙業(yè)的消費(fèi)主要看國(guó)內(nèi)，國(guó)外的變化對(duì)紙業(yè)的消費(fèi)影響相對(duì)較弱；2、供給增長(zhǎng)減速：國(guó)內(nèi)紙業(yè)消費(fèi)量相對(duì)穩(wěn)定增長(zhǎng)，供給改善將是行業(yè)機(jī)會(huì)出現(xiàn)的大邏輯，而供給2013年將明顯改善；3、行業(yè)盈利彈性將變大：過(guò)去幾年紙業(yè)鏈條上的利潤(rùn)更多的留在了制漿環(huán)節(jié)反映了制漿和抄紙環(huán)節(jié)的不同的供需關(guān)系，隨著海外漿產(chǎn)能釋放高峰的來(lái)臨，我們判斷未來(lái)產(chǎn)業(yè)鏈上的利潤(rùn)可能向抄紙環(huán)節(jié)轉(zhuǎn)移，這將給紙業(yè)公司帶來(lái)更大的業(yè)績(jī)彈性。

　　行業(yè)觀點(diǎn)：

　　我們認(rèn)為紙業(yè)盈利改善需具備兩個(gè)條件：一、上游對(duì)行業(yè)利潤(rùn)擠壓緩解，這主要看全球原料供需與成本變化；二、企業(yè)定價(jià)能力上升，這主要依賴行業(yè)供需改善及集中度提高。只有具備以上兩個(gè)條件，紙業(yè)盈利力才會(huì)有質(zhì)的改變，紙業(yè)股才有望給投資者帶來(lái)豐厚回報(bào)。

　　原料進(jìn)入景氣下行周期：木漿供給和消費(fèi)是看全球。受歐債危機(jī)持續(xù)惡化的影響，全球經(jīng)濟(jì)增速下滑，將拖累全球木漿消費(fèi)，預(yù)計(jì)未來(lái)三年全球木漿消費(fèi)增速2.5%左右，低于歷史均速近1個(gè)百分點(diǎn)。供給方面，2009年重啟的木漿項(xiàng)目將于2012年陸續(xù)進(jìn)入釋放期，2012H2-2015年全球除中國(guó)外大型木漿將投產(chǎn)1320萬(wàn)噸新產(chǎn)能，年均增加330萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)全球商品漿在未來(lái)幾年將持續(xù)處于產(chǎn)能過(guò)剩狀態(tài)，行業(yè)開工逐年下行，木漿價(jià)格整體將維持低位。

　　紙業(yè)將于2012年站上改善的起點(diǎn)：行業(yè)大規(guī)模產(chǎn)能釋放于2012年漸告尾聲，后市無(wú)論是從政府政策、行業(yè)投資吸引力還是從企業(yè)意愿、能力來(lái)說(shuō)，紙業(yè)新增產(chǎn)能將大幅減少，同時(shí)環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)、落后產(chǎn)能淘汰等政策將繼續(xù)加速中小企業(yè)退出，推進(jìn)存量整合；我們認(rèn)為供給邏輯將推動(dòng)紙業(yè)景氣進(jìn)入上升通道，而2012年將是此輪紙業(yè)長(zhǎng)周期改善的起點(diǎn)。

　　紙業(yè)盈利將逐季好轉(zhuǎn)：我們認(rèn)為當(dāng)前紙張消費(fèi)已達(dá)底部，隨著二季度季節(jié)性旺季到來(lái)，下游經(jīng)銷商及印廠將面臨補(bǔ)庫(kù)需求，而且由于去年下半年紙張價(jià)格一直處于下降通道，經(jīng)銷商及印廠對(duì)市場(chǎng)整體較悲觀，通路庫(kù)存普遍較低，加上紙價(jià)已基本處于底部，存在反彈需求，在買漲不買跌的心態(tài)刺激下，預(yù)計(jì)3月起，紙廠銷售將顯著改善。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：

　　原料成本大幅反彈；產(chǎn)能釋放超預(yù)期；經(jīng)濟(jì)低迷導(dǎo)致銷量低于預(yù)期。