12Q1國內(nèi)造紙行業(yè)產(chǎn)量為2785.1萬噸，增速為10.2%，較11Q4的9.6%略有加快；進(jìn)口下降6.7%，出口同比增長3.1%。整體看目前企業(yè)庫存壓力仍大。國內(nèi)木漿3月進(jìn)口量再創(chuàng)歷史新高，國內(nèi)大量抄底一方面拉動(dòng)了4月國內(nèi)外漿價(jià)止跌回升，也使紙漿庫存處于高位，需求依舊疲軟，上升動(dòng)能不足。

　　目前造紙板塊估值具有安全邊際，但平淡的需求使過剩的供給雪上加霜，紙企盈利在告別低谷后，進(jìn)入爬坡階段，這將使基于長期投資者面臨短期煎熬。

　　Q1漿紙價(jià)格反彈，產(chǎn)量增速略有回升

　　造紙業(yè)春節(jié)后下游補(bǔ)庫存，產(chǎn)量增速有所回升。12Q1累計(jì)產(chǎn)量增速較11Q4略有回升。節(jié)后下游補(bǔ)庫需求支撐下，部分紙種價(jià)格止跌回升，紙廠生產(chǎn)積極性有所恢復(fù)，12Q1合計(jì)生產(chǎn)機(jī)制紙及紙板2785.1萬噸，累計(jì)同比增長10.2%，略高于11Q4的9.6%。

　　1-4月紙及紙板進(jìn)口量同比下滑，1-3月出口平穩(wěn)增長。12年1-4月我國累計(jì)進(jìn)口紙及紙板99萬噸，同比下滑7.8%；累計(jì)進(jìn)口金額為11.98億美元，同比下滑7.7%；進(jìn)口均價(jià)為1210美元/噸。企業(yè)積極開拓國際市場，1-3月行業(yè)實(shí)現(xiàn)機(jī)制紙及紙板累計(jì)出口108萬噸，同比增長3.1%；累計(jì)出口金額為11.89億美元，同比增長9.6%；出口均價(jià)為1101美元/噸。

　　國際漿價(jià)年初底部確認(rèn)，4月進(jìn)口均價(jià)回升；國內(nèi)漿廠盈利壓力仍大，Q1產(chǎn)量較低。國際漿價(jià)11年5月以來逐月回落，12年3月進(jìn)口均價(jià)643美元/噸，較1月的658美元/噸下跌2.3%，4月回升至664美元/噸。年初國際漿廠報(bào)價(jià)逐月上調(diào)，漿價(jià)底部基本確認(rèn)，下游“抄底”，3月單月進(jìn)口量163萬噸創(chuàng)歷史新高。反觀國內(nèi)，因造漿成本較高，漿廠盈利壓力仍存，3月產(chǎn)量158.3萬噸，同比下滑1.1%，1-3月累計(jì)下滑1.8%。

　　4月底下游印廠及中間商謹(jǐn)慎采購，庫存維持低位，紙廠庫存壓力較大。

　　經(jīng)歷節(jié)后的補(bǔ)庫存，進(jìn)入4月后，因下游訂單不足，開工率低。經(jīng)銷商包裝紙出貨壓力仍存，因未來經(jīng)濟(jì)環(huán)境不確定謹(jǐn)慎采購，對(duì)銅版、雙膠、白卡等提價(jià)紙種僅有少部分備貨。紙廠春節(jié)停產(chǎn)時(shí)間相對(duì)下游較短，因下游補(bǔ)貨，庫存水平有所下降，但至4月底庫存仍未消化到正常水平。其中文化紙庫存因提價(jià)因素消化較多，部分銅版紙廠因出口業(yè)務(wù)好轉(zhuǎn)庫存較低；包裝紙庫存較高，紙廠及經(jīng)銷商庫存壓力均有所緩解。

　　成品紙?zhí)醿r(jià)緩慢漿價(jià)上升動(dòng)能不足

　　成品紙下游需求仍未好轉(zhuǎn)，提價(jià)落實(shí)慢于原材料價(jià)格上漲。銅版、雙膠紙3-5月為傳統(tǒng)旺季，但需求同比仍未恢復(fù)，目前終端價(jià)格上漲幅度體現(xiàn)　　紙廠第一輪提價(jià)；新聞紙供需幾無變化，紙價(jià)以穩(wěn)定為主。 白卡紙因龍頭企業(yè)提價(jià)決心較強(qiáng)終端價(jià)格也有部分上漲；其余包裝紙則因需求不佳，下游對(duì)提價(jià)較為冷淡，價(jià)格疲軟。

　　國際紙漿庫存回歸歷史合理水平；國際針葉漿企穩(wěn)回升，闊葉漿年初至今持續(xù)上漲。12年3月底國際紙漿庫存天數(shù)為31天，環(huán)比下降2天，回歸歷史平均水平；其中針葉漿庫存下降2天至29天，年初至今上漲2.0%；闊葉漿庫存下降1天至34天低于歷史均值較多，年初至今大幅上漲16.6%。

　　國內(nèi)紙漿Q1價(jià)格反彈闊葉漿幅度大于針葉漿，需求、庫存壓力下4月起下跌。主要國際漿廠11Q4盈利同比大幅下滑，部分處于虧損狀態(tài)，盈利壓力下12年開始逐月提漲報(bào)價(jià)，其中闊葉漿1-4月報(bào)價(jià)上漲90美元/噸左右，遠(yuǎn)高于針葉漿的20-50美元/噸。2、3月紙漿進(jìn)口量連創(chuàng)歷史新高，目前港口庫存較高，加之5月國際漿廠報(bào)價(jià)或下調(diào)或趨平，國內(nèi)漿價(jià)開始下跌。截至12年5月4日，國內(nèi)紙漿現(xiàn)貨均價(jià)較年初下跌1.7%至4964元/噸。

　　終端需求疲軟，加之目前國內(nèi)紙漿庫存較高，漿價(jià)進(jìn)一步上升動(dòng)力不足。紙漿廠商伊利姆、智利Arauco等紛紛下調(diào)5月報(bào)價(jià)。

　　造紙行業(yè)盈利有望逐月改善

　　造紙企業(yè)1-2月收入增速回落，利潤同比下降。根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2012年1-2月，造紙行業(yè)實(shí)現(xiàn)收入983億元，同比增長13.5%。需求疲軟，紙價(jià)低迷，加之年初淡季單位折舊較高，行業(yè)盈利較差：毛利率由11年9-11月的的12.2%回落至11.6%，致凈利潤同比下降18.8%至29億元。考慮3月開始銅版、雙膠、白卡紙價(jià)格上漲，前期低價(jià)漿開始使用，預(yù)計(jì)3、4月造紙企業(yè)盈利將改善。

　　盈利探底回升，造紙板塊2-3月表現(xiàn)強(qiáng)于市場。12年初造紙行業(yè)盈利觸底回升，2-3月板塊累計(jì)上漲5.9%，表現(xiàn)強(qiáng)于市場，重點(diǎn)公司累計(jì)上漲1.8%。季報(bào)大幅預(yù)減，4月以來表現(xiàn)弱于市場。板塊表現(xiàn)如我們預(yù)期，4月至今，造紙板塊累計(jì)上漲2.4%，弱于市場。

　　盈利較低，PE估值偏高；PB相對(duì)估值有所修復(fù)，仍處于低點(diǎn)，具有安全邊際。

　　截至5月4日，申萬造紙重點(diǎn)公司12年整體絕對(duì)PE為17.23倍，相對(duì)申萬重點(diǎn)公司為1.26倍；PE估值整體處于高位，系行業(yè)盈利較低所致。12年絕對(duì)PB為0.94倍，相對(duì)申萬重點(diǎn)公司比值為0.48倍。